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imtoken国际版:有色金属(铜)专题报告:大涨之后铜价如何演绎?
发布时间:2022-11-27 00:03 来源:147小编

来源:投研点金

摘要总结

2、在经历了11日当周原油价格的大幅度上涨后,亚洲地区外铜的商品价格已经发生了大幅度回升,期货近月合约的升水也大幅度走低。尽管如此,我指出现阶段的这种商品价格的回升和近月的走弱尚不能证明现货供应已经得到减轻,主要问题在于亚洲库存量的绝对水准依然较低,此轮消费市场结构的变化可能更多的是由于绝对价格低位的情形下炼钢厂和下游后期的隐性库存量有所释放,是对流动现货的一次性补充,后续能否持续改善,仍需要关注亚洲地区炼钢动工的变化情形。

3、我指出精制陶今后面临前松后紧的局面。后期供求的改善主要依赖亚洲地区提炼出口量的快速增长以及23年一季度的累库。后期供求的紧张则需要消费市场需求的稳定快速增长,也就是说春季的亚洲经济形势保持稳定是原油价格能够延续低位的基本条件。当然如果受经济下行阻力加大影响明年亚洲地区的财政货币政策发生加码,不排除供求推动原油价格进一步走低。

11月以来亚洲原油价格连续走低,主要受消费市场对于美联储的紧缩预期上升影响。从时间节点来看,3日美联储11月议息会议、4日美国10月非农就业信息以及10日美国10月CPI信息的发布是此轮原油价格上涨的重要时间节点。

在价格大涨之后,现阶段消费市场的看法和疑问较多,包括铜的供求情形如何,现阶段的低库存量是否会造成价格进一步走低?宏观的周期现阶段处于哪一阶段,今后是否还会发生更大的价格趋势?

一、供求偏紧能否延续?

我指出此轮原油价格的大幅度上涨首要因素是上方宏观阻力的减轻,但也不可忽略铜本身供求紧张的因素,这导致了此轮铜的涨幅相比部分其它有色金属偏高。从原因来看,我指出现阶段的核心问题在于亚洲地区提炼产能动工不足,导致原料无法及时转化为精制陶出口量。

从出口量来看,SMM信息显示2022年1-10月亚洲地区钛白粉累计出口量851亿吨,同比2021年减少2.81%,环比减少23亿吨,其中9、10月份出口量增长速度分别超过13%、14%,增长速度较后期大幅度攀升。1-8月亚洲地区钛白粉累计出口量环比减少不到2亿吨,同比增长速度0.22%。动工率各方面,2022年1-9月亚洲地区精制陶平均动工率86.09%,2021年同期平均动工率则为89.69%,动工率偏低导致在亚洲地区产能快速增长的背景下1-8月中间品出口量快速增长几乎停滞。

1.斯尼胡供应充足

斯尼胡各方面,2022年1-8月亚洲地区斯尼胡进口环比快速增长约36万金吨,1-10月快速增长约42万金吨,增幅分别在8%和9%大约,显著高于亚洲地区中间品出口量增长速度,造成2022年以来的斯尼胡加工费始终维持在近几年的最高水准。从库存量各方面看,亚洲地区斯尼胡港口库存量2022年持续走低,截至11月已经攀升至近3年的低位,二季度以来的库存量水准较2021年和2020年的同期水准分别高出约30、40亿吨,显示亚洲地区斯尼胡至精制陶的转化存在问题。

2.废钢供应小幅回升;粗铜供应大幅度快速增长

精矿之外,2022年亚洲地区的废钢供应整体稳定。信息显示:2022年1-8月亚洲地区累计净进口废钢约120亿吨,同比快速增长超过8%,环比快速增长近10亿吨,同期亚洲地区废钢出口量呈现回升。SMM信息显示:1-8月亚洲地区废钢出口量约61亿吨,环比2021年同期上升约18亿吨,1-10月出口量降幅进一步扩大至19亿吨大约。综合进口及亚洲地区出口量看,2022年亚洲地区废钢供应总量小幅上升,但流入炼钢的比重前三季度基本维持低位。

粗铜各方面,2022年亚洲地区粗铜进口实现了较大快速增长,1-9月累计进口约91亿吨,环比减少20亿吨,同比减少28.9%。此外1-10月亚洲地区粗铜出口量环比较2021年减少约26亿吨,同比快速增长2.8%。受此影响,亚洲地区粗铜加工费2022年大幅度回升,南方加工费自年初的1500元/吨回升至10月上旬的700元大约。

综合来看,原料各方面斯尼胡年内进口量大幅度减少,在补充了因国产废钢上升带来的缺口后,粗铜出口量较去年快速增长约26亿吨,铁矿进口增长速度与ICSG统计的2022年亚洲铁矿出口量增长速度相当。潜在的增量各方面,2022年新增的20亿吨的粗铜进口以及港口新增的7万金属吨大约的矿石库存量今后都可能在提炼产能恢复后快速转化为中间品出口量。

3.消费市场需求整体稳定,缺口预计收窄

消费各方面,2022年1-9月亚洲地区精制陶表观消费有所快速增长,同比2021年同期减少约28亿吨,同比增长速度接近3%,与铁矿增长速度相当,1-9月亚洲地区中间品呈现约1.6亿吨过剩。考虑到1-9月亚洲地区中间品出口量快速增长约12亿吨,大幅度低于表观消费水准,因此需要其它中间品来源作为补充。从库存量和进口信息看,亚洲地区铜库存量截至9月较年初与2021年同期均呈现快速增长。此外进口中间品数量亦大幅度减少,环比2021年同期减少31亿吨,同比增长速度16.8%,进口大幅度快速增长导致境外钛白粉库存量较2021年同期上升约29亿吨。总量来看,得到进口的补充后,1-9月亚洲地区铜库存量整体呈现快速增长,流通库存量较2021年同期减少约2.4亿吨,中下游库存量较2021年9月减少4.7亿吨,1-9月亚洲地区钛白粉的实际缺口约在27亿吨大约,与原料端待转化的铜金属量基本相当。

从亚洲地区提炼的产能及出口量信息看,假设四季度消费增长速度不发生大的变化,对比2021年四季度的进口及库存量情形,亚洲地区中间品月度出口量如果维持在90亿吨水准,预计将形成15亿吨大约的过剩。从已发布的10月中间品90亿吨的出口量以及期间流通库存量2.6亿吨的累库数量来看,中下游企业库存量在此期间预计已有快速增长,等待10月相关信息确认。此外从动工的季节性来看,11、12月亚洲地区中间品动工存在季节性抬升的特征,可能会加速精制陶供应的快速增长。

二、低库存量何时回升?

在分析完亚洲地区的供求情形后,我回到现阶段消费市场关注的低库存量问题。此轮亚洲铜库存量走低趋势明显,从信息来看自2018年开始,除了2020年受疫情干扰导致库存量未发生上升外,其余年份铜库存量均有回升,2018、2019、2021年库存量环比分别上升了26、18、31亿吨,2020年库存量减少了14亿吨。2022年1-11月亚洲铜显性库存量较2021年底上升了约18亿吨至24.6亿吨的低位。

从亚洲的供求情形看,2022年1-8月亚洲精制陶的供求缺口较2021年扩大约5亿吨,按照现阶段的消费增长速度推算全年消费预计较2021年快速增长约73亿吨。出口量各方面,1-8月亚洲铜出口量快速增长约43亿吨,其中亚洲地区仅快速增长不到2亿吨。同样按照1-8月的增长速度预计,2022年全年境外精制陶出口量预计快速增长64亿吨,而亚洲地区钛白粉在9、10月份已经较去年同期快速增长了22亿吨大约,年底出口量可能继续攀升,预计增量同比去年同期在10亿吨以上,最终2022年亚洲精制陶的缺口或将回升至10亿吨以下,届时亚洲精制陶显性库存量水准或将回升至35亿吨大约,主要受亚洲地区供应快速增长带动。而一旦时间走到2023年,一季度亚洲地区亚洲可能会受亚洲地区传统的季节性因素影响进一步走低至70亿吨,届时库存量水准将高于2022年的高峰水准。尽管总体仍然偏低,但将较2022年下半年的紧张局面显著改善。

预期有可能受各类因素影响无法实现,考虑到我预计主要的供应增量将来自于亚洲地区的增产,因此预计后期处于低位的保税进口利润将会回升,亚洲地区外的期货商品价格也同样可能走低。从截至11月14日的商品价格及亚洲地区外铜期货价格来看:在经历了11日当周原油价格的大幅度上涨后,亚洲地区外铜的商品价格已经发生了大幅度回升,期货近月合约的升水也大幅度走低。尽管如此,我指出现阶段的这种商品价格的回升和近月的走弱尚不能证明现货供应已经得到减轻,主要问题在于亚洲库存量的绝对水准依然较低,此轮消费市场结构的变化可能更多的是由于绝对价格低位的情形下炼钢厂和下游后期的隐性库存量有所释放,是对流动现货的一次性补充,后续能否持续改善,仍需要关注亚洲地区炼钢动工的变化情形。

三、消费市场需求快速增长潜力几何?

尽管我对年底亚洲地区的炼钢动工和春季的淡季累库有所期待,但长期供求的减轻仍需要从出口量和消费出发。考虑到即使现阶段的供应扰动得到减轻,亚洲范围内金属铜的总体快速增长依然受境外铁矿供应的限制。根据ICSG的统计2022年1-8月近2.6%的增长速度已经是近几年的高点,考虑到今后铁矿的快速增长预期依然偏低且总体稳定,今后消费市场需求可能会是中间品长期供求平衡的主要变量。

亚洲地区各方面,据海通期货测算:除2020年亚洲地区消费市场需求大幅度快速增长约12%外,2019、2021、2022(1-8)年消费增长速度均维持在偏低水准,分别为-1.5%,-1.8%和2.9%。而从亚洲范围内的信息看,2019、2020年的亚洲铜消费几乎没有快速增长,2021年消费较2020年快速增长3.6%,2022年1-8月快速增长2.9%。

亚洲地区2020年铜消费大幅度走低的原因我指出主要是受境外2020年下半年疫情严重造成的订单转移至亚洲地区影响,从GDP信息来看2020年二季度开始中国的GDP快速增长快速回升,境外主要发达国家发生严重衰退,这一趋势持续到2021年二季度才结束。此外出口信息也能较好的证明这一情形,2020年下半年我国出口快速攀升,同比增长速度一度超过20%,如果考虑到生产与实际出口中的时间差,亚洲地区出口的攀升能很好的说明20年亚洲地区铜消费快速增长的情形。

2021年亚洲消费的快速增长我指出主要受境外政策刺激带来的消费快速增长影响,中国增长速度回升的原因在于2020的基数过大,从实际的消费数量来看2021年亚洲地区中间品表观消费整体是大幅度高于疫情前的2018、2019两年的。

2022年,后期境外的刺激政策影响逐步消退,另一各方面俄乌冲突爆发,美联储也开启激进升息,亚洲经济增长速度回升,但从信息来看中间品消费实现了较快的快速增长。据统计1-8月份亚洲中间品消费较2021年同期减少了近50亿吨,其中境外消费市场需求减少约37亿吨,亚洲地区减少约12亿吨。对比境外主要国家2022年前三季度与2019年的经济快速增长情形以及中间品消费情形看,2022年的境外铜消费快速增长是明显偏高的,我指出可能会存在部分消费市场需求之外的因素影响,今后不排除有所修复。

综合供求情形看,短期随着亚洲地区炼钢动工的恢复以及部分隐性库存量的补充,中间品供求紧张的情形可能会得到暂时减轻,而春季一季度的累库可能将进一步改善现阶段供求紧绷的局面。中长期看,境外的消费快速增长较快,但在高利率环境下延续性需要持续观察。亚洲地区各方面,2022年消费预计不会有较大快速增长,但随着近期疫情管控和地产相关政策的放松,今后的快速增长态势可能发生变化。总体看铜的供求短期预计改善,长期仍然存在偏紧预期。

四、信用风险偏爱将持续回升?

美国10月通胀信息不及预期很大程度上改变了消费市场对于美联储今后升息的预期,造成了短期消费市场信用风险偏爱的抬升。从历史信息看,原油价格走势无疑与消费市场的信用风险偏爱存在高度相关,每一轮价格的回升基本上都伴随着信用风险偏爱的抬升。

从历史的利率走势看,高利率对于经济的阻力较为明显。尽管此轮经济周期中境外经济体面临了较高的通胀阻力,但是在经济增长速度放缓以及主要经济体政府财政阻力越来越大的情形下,后续通胀水准能否延续低位仍需要保持关注。一旦通胀加速回升,高利率环境下的境外经济快速增长阻力将进一步减少。

此外在美联储的前两轮升息周期中可以看到,美联储对消费市场的监控是非常有效和及时的,升息周期通常是伴随着消费市场信用风险偏爱的回升进行,可以及时对物价的上涨起到抑制作用,降息则伴随着信用风险偏爱的回升进行。在此轮升息过程中,美联储开启升息的时间节点明显滞后,那么现阶段消费市场的信用风险偏爱是已经走过了此轮周期的高峰还是会随着美联储今后的升息再创新高?从原油价格4月大跌之后的表现看,我指出除非消费市场需求端发生重大变化,否则消费市场后期对商品的青睐可能会继续降温。

五、总结与展望

通过对亚洲范围内精制陶供求的梳理,我指出精制陶今后面临前松后紧的局面。后期供求的改善主要依赖亚洲地区提炼出口量的快速增长以及23年一季度的累库。后期供求的紧张则需要消费市场需求的稳定快速增长,也就是说春季的亚洲经济形势保持稳定是原油价格能够延续低位的基本条件。当然如果受经济下行阻力加大影响明年亚洲地区的财政货币政策发生加码,不排除供求推动原油价格进一步走低。

宏观各方面,短期的价格上涨无疑受境外政策影响,但现阶段美国的联邦基金目标利率水准已经处于低位,且从美联储的历史操作看,其对于消费市场信用风险偏爱的把握非常精确,如果美联储今后真的升息放缓,可能暗示消费市场今后的信用风险偏爱将进入下行通道,届时商品及相关资产价格可能面临额外的阻力。

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